隨著大額License-out（對外授權）交易頻現，中國創新藥行業在全球資本與跨國藥企面前正不斷證明自己的研發實力。

行業向好勢頭的另一面是一級市場投融資交易仍在低谷期。聚焦到創新藥領域，有些企業拿到全球BD交易大單，更多企業還在融資的道路上艱難前行。

這意味著，中國創新藥行業正步入分化階段——具備臨床數據、全球視野和融資能力的頭部企業逐漸突圍，而大多數企業仍面臨生存與發展的雙重考驗。

今年6月，《21世紀經濟報道》記者專訪丹麓資本管理合伙人兼北京總經理許謙，圍繞創投在創新藥生態中的角色、BD交易熱潮的背后邏輯、創投基金退出路徑的制度現實展開對話。

在他看來，License-out不應被簡化為“賣青苗”，而是一種兼顧現金流與戰略驗證的現實選擇。更重要的是，只要核心團隊還在，具備持續研發的能力，就仍有可能圍繞原有平臺開展“連續創業”，推動管線的不斷發展進化。

盡管創投行業尚未迎來全面復蘇，但中國創新藥行業過往十年已經獲得巨大發展。只要人還在、能力還在、信心還在，創業的“種子”就不會干涸，創新項目的森林仍將延續繁茂、生生不息。

創投在創新藥生態中的角色

《21世紀》：從創投的視角看，你如何理解市場化基金在支持創新藥產業中的作用？

許謙：簡單地說，市場化創投在創新藥從實驗室走向市場的過程中，是創新生態系統非常重要的一環。回顧中國互聯網和移動互聯網的發展，從早期的三大門戶，到后來的BAT、京東、美團、字節跳動等，都得益于投資機構的大力支持。創新藥的商業模式和互聯網很像，都是前期高投入、高風險，如果做成了，就是高回報。

從這個角度來看，創投機構不僅是資金的提供者，也是點火器、助推器、導航儀——一方面在早期提供啟動資金，另一方面在項目推進過程中給予資源和方向上的支持。

《21世紀》：你提到創投還是“導航儀”，這個作用主要體現在哪些方面？

許謙：創投機構接觸的項目多，對各類情況的判斷和應對也會更有經驗。創業者在某個技術領域可能很資深，但對整個企業的股權架構、團隊搭配、融資節奏甚至上市路徑選擇上，經驗相對較少。創投機構在這些方面能提供一些借鑒和建議，幫助他們規避風險、少走彎路。

說到底，做創投不僅僅投資金，更是有助于團隊建設、戰略決策、對接資源等的系統配置。對很多企業來說，好的投資人能幫助創始團隊補上早期成長過程中的一些短板。

《21世紀》：近年來創投基金的資金來源發生了明顯變化，這對一級市場創新藥企業投融資有哪些影響？

許謙：近幾年一級市場，各種類型的國資LP（基金出資人）逐漸占據主導地位，市場化資金的占比明顯下降。這一結構調整在為創投行業解決資金來源的同時，也在一定程度上對創投機構的市場導向帶來一定影響。

資本化路徑與“賣青苗”的現實討論

《21世紀》：過去十年，創新藥行業政策、資本與市場的節奏不斷變化，你怎么看這些變化帶來的影響？

許謙：回顧這十年，中國創新藥行業取得了巨大發展。從2015年臨床自查之后，行業開始迅速與國際接軌，經歷了一系列政策改革、審評審批提速、資本進入等過程。從近十年的行業數據來看，2021年無論在國內還是全球，都是創新藥一級市場投融資的高點；后續三年，一級市場的投融資金額明顯下降。今年雖然二級市場有所反彈，但一級市場的資金回流仍然緩慢。

這幾年既有行業快速發展，也伴隨著不斷的行業結構調整。行業周期與資本周期疊加，創投機構要始終保持適應力和判斷力。

《21世紀》：如何分析國內創新藥行業所處的周期，是觸底回升、走出低谷，還是正在開啟結構性分化的新階段？

許謙：從資本市場角度看，今年以來恒生生物醫藥指數年初以來已經上漲超過30%，二級市場出現了觸底回升的跡象。一級市場創新藥投融資有所回暖，但能否走出底部還需要時間觀察。

當前的一級市場呈現出明顯的結構性分化：那些真正具備全球競爭力、有能力做成License-out或NewCo的企業，可以獲得很好的發展。據統計，去年國內創新藥License-out總金額達到了519億美元，首付款就達到41億美元，都創了歷史新高。當然二級市場的交易金額會更大，5月底，三生制藥與輝瑞的交易，12.5億美元的首付款及最多48億美元的潛在里程碑付款，以及根據授權地區產品銷售額計算得到的兩位數百分比的梯度銷售分成，輝瑞同時1億美元戰略入股。這在過去是難以想象的。

《21世紀》：創投機構在創新藥領域主要有哪些退出路徑？

許謙：目前來看，港股上市、License-out交易、NewCo是比較常見的三種方式。其他如科創板第五套標準等，也會保持關注。

從生物醫藥項目上市退出角度看，港交所未來有可能逐步發展成為中國創新藥行業的“納斯達克”市場，雖然短期內還存在一些波動和挑戰，但整體仍然是創投基金比較現實的退出渠道。

《21世紀》：License-out火熱的同時，也有“賣青苗”的聲音，你怎么看？

許謙：我理解這種擔憂，但也不必過度解讀。對很多初創企業來說，License-out是驗證自身價值、實現價值的一種重要路徑。而且市場也會不斷自行調整，近期達成股權綁定的NewCo模式項目也在逐漸增多。

創業即大成是幸運，不斷創新迭代才是取得成功的常態。正如當年互聯網行業中不少創業者通過交易退出建立信用、獲得更多經驗與資源支持再創業，獲得更大發展，創新藥行業創業者同樣如此。只要核心團隊仍具創新能力、持續投入，就依然能夠不斷拓展新管線新產品，取得新的發展，也為產業注入持續動能。