楊濤（中國社科院國家金融與發展實驗室副主任）

近日，央行行長潘功勝在2025年陸家嘴論壇發言時指出，區塊鏈和分布式賬本等新型技術，推動央行數字貨幣和穩定幣的蓬勃發展，同時對金融監管也提出了巨大的挑戰。事實上，隨著中國香港的《穩定幣條例》即將于8月1日生效，近期關于穩定幣的探討也迎來了前所未有的熱度。

通常來看，境外離岸人民幣業務是指在境外市場開展以人民幣計價結算的金融業務，在政策驅動下呈現以香港為中心，新加坡、倫敦等多點發展的格局。境內離岸人民幣業務則體現出“在岸”與“離岸”雙重特征，以賬戶管理為核心運行機制，形成特定條件下的資本自由流動。與之相應，諸多觀點認為應該在香港市場試點離岸人民幣穩定幣，等到條件成熟，然后在國內以自貿試驗區為代表的境內離岸市場進行探索。

我們則認為，基于Web3.0世界打造的穩定幣已經超越了傳統的離岸與在岸范疇，為了更好地實現戰略統籌、主動監管、協同推進，應該考慮采取境內離岸與境外離岸人民幣穩定幣的聯動發展模式。究其原因，一是面對美元抵押型穩定幣的快速發展，以及各國各地區穩定幣監管的快速演進，我國亟需基于金融安全與貨幣主權視角出發，主動進行穩定幣的研究與監管應對，系統考量人民幣穩定幣的改革試點，而非依靠境外離岸人民幣穩定幣來被動應對。二是香港人民幣離岸市場規模有限，在要求穩定幣與法幣資產1∶1儲備的條件下，可能難以獨立支撐人民幣穩定幣達到規模經濟效應。三是對穩定幣發行與交易的監管涉及到身份認證、反洗錢等諸多前沿挑戰，各國各地區都在積極推動監管創新并尋找應對思路。對此，中央相關部門應該在人民幣穩定幣監管中發揮主導作用，同時尋求香港監管部門的協調配合。

我們看到，上海自貿試驗區自2013年9月29日成立以來，已經基本建立了與國際經貿規則相銜接的制度體系。同時，中央金融管理部門正在全力支持上海國際金融中心建設邁向更高能級，央行也宣布包括在上海臨港新片區開展離岸貿易金融服務綜合改革試點等八項措施。因此，可以考慮在上海自貿試驗區與香港同步推動相關人民幣穩定幣的創新探索工作。

就境內離岸人民幣穩定幣（CNY Coin，CNYC）來看，模式之一是可以由清算組織、大型商業銀行、頭部支付機構、知名投資機構等共同在上海自貿區發起成立一家人民幣穩定幣發行機構，探索設置人民幣穩定幣的鏈上發行與運營機制，并且面向部分授權機構（如數字人民幣運營機構，因其積累了相對豐富的創新經驗）形成人民幣穩定幣批發市場，由授權機構面向合格企業或個人兌換人民幣穩定幣，構建人民幣穩定幣零售市場。

模式之二則是可依托部分數字人民幣運營機構在上海自貿區的分支機構，直接于鏈上鑄造和運營人民幣穩定幣，并且在兌付給特定的合格經濟主體時，充分履行合規落實責任。當然，如果以銀行作為穩定幣發行主體，那么一方面，境外銀行或相關組織探索的代幣化存款雖具有穩定幣的類似特征，但與真正的穩定幣機制仍存在差異。另一方面，為了應對脫媒挑戰的部分境外銀行，也開始研究或嘗試設立科技子公司或聯合設立相關法人主體，來探索發行法幣穩定幣以增加對客戶的生態吸引力、抵御加密行業的沖擊。所以，此模式下的人民幣穩定幣探索仍需厘清具體路徑與重點。

必須注意的是，無論哪種模式都需同步實現幾方面要求。一是人民幣穩定幣需設置充足的資產儲備，除了人民幣現金、短期國債等高流動性資產之外，可設置一定比例的數字人民幣儲備，從而實現與央行CBDC改革試點的協同推進。二是要求人民幣穩定幣發行主體建立完善的風險識別、資產隔離與托管、內部控制等合規運營機制，面向直接客戶履行相關合規義務，也要努力與各方合作推動人民幣穩定幣的應用場景拓展，有效配合自貿區改革重點。三是充分借鑒上海自貿區FT賬戶的“電子圍網”特點，通過技術標準與智能合約的創新設計，使得在試點期持有和使用人民幣穩定幣的主體，盡可能限于特定的合格機構、企業或自然人。

同時，就境外離岸人民幣穩定幣（CNH Coin，CNHC）來看，在模式一之下可以推動由境內外機構在香港共同發起一家人民幣穩定幣發行機構，或者在模式二之下允許境內部分授權銀行或支付機構依托其注冊在香港的法人機構，鑄造和發行境外離岸人民幣穩定幣，且需符合香港地區的相關法律規定。由此可形成境內外的雙重人民幣穩定幣體系，同時借鑒現有內地與香港間的跨境支付與資金流動制度安排，探索CNYC與CNHC的交換與互通機制。其中CNYC在短期內主要用于補充和增進跨境貿易與商務活動的支付結算效率，CNHC則旨在進一步強化香港在人民幣國際化中的地位，并且可合規用于鏈上金融活動和大宗商品等的交易結算，尤其是可積極探索支持基于人民幣資產的RWA（Real-World Assets），從而共同致力于提升人民幣及人民幣資產的全球影響力。

還需注意的是，境內外監管部門與人民幣穩定幣發行機構應該通力合作，持續推動智能化技術創新，有效識別區塊鏈生態系統中的人民幣穩定幣二級市場活動，尤其對于境內非合格主體持有人民幣穩定幣的情況進行監測，防范非法資金流動與防止用于非法活動。

當然，正如國際清算銀行（BIS）指出的，穩定幣在單一性（singleness）、彈性（elasticity）和完整性（integrity）三大關鍵標準上仍存在缺陷，人民幣穩定幣的改革探索仍需嚴控風險、循序漸進、規模適度，同時應盡快推動相關的法律法規制定，從而在全球穩定幣法律博弈中強化話語權。著眼未來，亦可借鑒BIS提出的、依托統一賬本（Unified Ledger）建設的“金融互聯網”（Finternet），同步推動數字人民幣、銀行代幣化存款與穩定幣等的協同發展、互補共贏。